港股打新｜“最强蜗牛”青瓷游戏赴港上市

unityloverz · 发表于 2021-12-18 07:36

12月16日，青瓷游戏（http://6633.HK）正式登陆港交所，此次IPO青瓷游戏发行8,500万股，其中香港公开发售850万股，国际发售7，650万股，发行价为每股11.2港元。目前总市值73.16亿。

一、公司概览
青瓷游戏，成立于2012年，是中国知名的移动游戏开发商及发行商。作为中国休闲游戏（尤其是放置类游戏）及Rogue-like RPG的领军企业，已开发、发行并运营多款受欢迎的游戏。公司目前运营六款移动游戏，且拥有10款移动游戏储备。《最强蜗牛》于2020年6月推出后首个月内录得流水超过人民币400百万元，2020年6月至12月的平均MAU为4.4百万人，并在2020年中国iOS游戏畅销榜上最高排名第二。根据弗若斯特沙利文，按休闲游戏及放置类游戏的流水计，公司于2020年在中国所有移动游戏公司中分别排名第三及第二。
于往绩记录期间，公司营收的主要来源为：i)游戏运营收入，包括自主开发的游戏和获授权的游戏，主要通过销售虚拟道具获得收入；ii)游戏授权收入，公司将自主开发的游戏授权予游戏发行商获得固定授权费以及按规定条款获得可变授权费。iii)信息服务收入，主要包括公司为其他品牌方提供的基于绩效的游戏内营销及推广服务所产生的收入。
我们认为公司具有以下竞争优势与投资亮点：
1. 公司是中国知名的移动游戏开发商。
2. 今年上线的《提灯与地下城》或将成为公司下一款爆款游戏。
3. 公司积累了庞大、忠诚、且活跃的玩家社群。
4. 公司战略投资者为游戏行业的领先企业，阵容豪华。
中国移动游戏市场以25.3%的复合年增长率快速增长，由2016年的人民币972亿元增至2020年的人民币2,396亿元，预期于2025年将达人民币4,321亿元，2020年至2025年的复合年增长率为12.5%。
移动游戏市场规模占中国游戏市场规模的比例由2016年的55.3%上升至2020年的77.7%，预期于2025年将进一步上升至85.6%。
青瓷游戏的发行参数与祖龙娱乐最为相近，青瓷在营收规模和净利润上均优于祖龙，较祖龙的发行市值还有一定的折价，应该有考虑到近期港股的弱势行情。
公司自研的游戏《最强蜗牛》和授权的游戏《提灯与地下城》分别于2020年6月和2021年3月推出，2020年下半年营收接近12亿，而2021年上半年的营收为7亿左右，环比大幅下滑。
与祖龙娱乐相似，青瓷游戏营收的爆发式增长主要是来源于个别爆款游戏，其营收预期较以上类比公司存在更多的不确定性。
我们认为综合比较2者的研发实力和运营经验，在当前市况下，公司的发行估值是合适的。
二、竞争优势
1、公司是中国知名的移动游戏开发商。于往绩记录期间，公司已推出多款爆款游戏，包括《不思议迷宫》、《最强蜗牛》、《提灯与地下城》等。其中《最强蜗牛》自2020年6月推出以来人气爆棚，截至2021年8月31日，《最强蜗牛》录得流水总额人民币20亿元，累计注册玩家超过20.6百万人。此款游戏在中国iOS游戏畅销榜上排名第二，并被评为“Google Play 2020年度最佳榜单 — 最具创新力游戏”。
2、《提灯与地下城》或将成为公司下一款爆款游戏。公司目前游戏储备丰富，拥有包括放置、休闲、塔防、SLG等多个品类的游戏。其中，《提灯与地下城》于2021年3月上线当日活跃用户超百万，当月贡献流水约1.85亿，或将成为继《最强蜗牛》后下一爆款游戏。
3、公司积累了庞大、忠诚、且活跃的玩家社群。截至2021年10月31日，公司拥有10.4百万名青瓷铁粉，通过公司的官方账号及社交媒体平台群组与公司联系。公司的微信获超过3百万人关注，TapTap获超过5百万人关注，且于腾讯QQ运营约340个超大玩家群，拥有532,000名群组成员。
4、公司战略投资者为游戏行业的领先企业。公司的战略投资者包括吉比特（603444.SH）、腾讯（http://00700.HK）、阿里巴巴（NYSE:BABA,http://09988.HK）及哔哩哔哩（NASDAQ:BILI,http://09626.HK）等移动游戏行业的领先企业，在移动游戏行业拥有丰富的专业知识及资源，在游戏开发、发行及运营方面拥有创新视野及成功往绩。
三、风险提示
1、公司收入较为依赖单一一款游戏。于往绩记录期间，《最强蜗牛》于2020年及截至2021年6月30日止六个月分别产生收入人民币1,170.0百万元及人民币516.5百万元，分别占期间总收入的95.3%及67.7%。随着《最强蜗牛》进入成熟期，其收入增速将放缓。若公司未能推出新的爆款手游，其营收可能大幅下滑。公司2020年下半年营收接近12亿，而2021年上半年的营收为7亿左右，环比大幅下滑。
2、未成年人防沉迷等政策对公司营收存在不利影响。近年，中国政府以及监管机构出台了多项防止未成年人沉迷网络游戏的政策。例如，新闻出版总署规定网络游戏运营商只能在每周五、周六、周日或中国法定节假日的下午八时正至下午九时正每天一小时为未成年人提供网络游戏服务。游戏时间限制对公司业绩存在不利影响。此外，若公司违反相关法律法规，将导致较为严重的监管处罚。
3、公司游戏的月活下降明显。于往绩记录期间，公司运营的部分游戏月活出现明显下滑。例如，《最强蜗牛》截至2021年8月31日止八个月的平均MAU及平均MPU较2020年下降。《不思议迷宫》平均月活由2018年的903千人下降至2020年的394千人，《阿瑞斯病毒》由2018年的1,585千人下降至2020年的424千人。
四、华通证券灯塔建议
基本面：值得参与；非基本面：谨慎观望；结论：谨慎观望
在青瓷游戏（http://06633.HK）招股当日发布的研报中就从基本面、非基本面和结论三个层面综合考量，分别给出了值得参与、谨慎观望、谨慎观望的结论。

华通灯塔团队认为—
●基本面：基于类比公司的参数，我们认为公司发行市值比较合理。公司所处行业竞争激烈，市场非常分散，即使公司研发的产品维持在往期水平，可能也难以有效获取用户，属于高风险高回报的投资产出模式，中小公司的营收和利润存在很大不确定性，从公司授权收入占比大幅上升可以看出公司也自己也明白。
●非基本面：中金作为保荐人和稳价人属于比较坑的，护盘不是很积极。基石比例较高，全部是中资，且不少是老股东来站台。
●结论：我们认为公司估值比较合理，但是从财报营收环比大幅下滑来看，可能炒作空间不大。我们预计这个市值破发的概率不大，是否会拉盘取决于中金，博弈宜小额参与。
五、关于华通证券
华通证券是一家领先的综合型券商，其成立于2017年，拥有香港证监会1号牌证券经纪牌照、新西兰FSPR证券经纪牌照。成立短短几年，华通证券即凭借“简单·安全”的独特理念和产品，成为行业内不可小觑的新晋力量，2017年起已累计服务超过60000客户，交易总额达千亿，部分热门新股融资额度超20亿，并且拥有极高的用户忠诚度和评价。借助互联网创新技术与金融工程，华通证券建立了一键投资全球资产的互联网数字金融平台。操作简单、界面简单、入金简单、出金简单，是全球唯一一家10分钟即可实现开户入金交易并实现24小时日出金的港美股券商。其业务范围涵盖了港股打新、港美股交易、信托产品等多个方面，深股通和沪股通业务也已经在华通证券APP上线。
资料来源：资本邦，智通财经，青瓷游戏招股书，灯塔研报，东方财富网，利弗莫尔
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